به قلم دکتر سیدوفا مشکوة سردبیر ارشد اقتصادی ایران ریپورتس
دکتر سیدوفا مشکوة، سردبیر ارشد اقتصادی ایران ریپورتس، در تحلیل تازه‌ترین تصمیم فدرال رزرو آمریکا می‌نویسد: تصمیم ۲۸ اکتبر ۲۰۲۶ برای تثبیت نرخ بهره در محدوده ۳.۷۵ تا ۴ درصد، در ظاهر یک «توقف» ساده بود؛ اما واکنش ناهمگون بازارهای مالی نشان داد سرمایه‌گذاران همچنان درباره مسیر آینده سیاست پولی آمریکا و پیامدهای آن برای اقتصاد جهانی اختلاف برداشت دارند. آنچه این تصمیم را مهم می‌کند، نه فقط عدد نرخ بهره، بلکه ترکیب آن با ارتقای ارزیابی فدرال رزرو از اقتصاد آمریکا، تداوم تورم بالاتر از هدف، دو رأی مخالف درون کمیته و خودداری رئیس فدرال رزرو از ارائه مسیر قطعی برای ماه‌های آینده است.
کمیته بازار آزاد فدرال (FOMC) این تصمیم را با رأی ۱۰ عضو در برابر ۲ عضو اتخاذ کرد. لیزا کوک، عضو هیئت‌مدیره فدرال رزرو، و بث همک، رئیس بانک فدرال رزرو کلیولند، خواهان افزایش ۰.۲۵ واحد درصدی نرخ بهره بودند. هم‌زمان، فدرال رزرو ارزیابی خود از وضعیت اقتصاد آمریکا را ارتقا داد و از رشد اقتصادی قوی، سرمایه‌گذاری مقاوم و تداوم تورم بالاتر از هدف ۲ درصدی خبر داد. این تصمیم در شرایطی اتخاذ شد که بانک مرکزی همچنان به اطلاعات بیشتر برای تعیین مسیر بعدی سیاست پولی نیاز داشت.
۱. منطق تصمیم؛ توقف نرخ بهره به معنای پایان انقباض نیست
فدرال رزرو در بیانیه رسمی خود اعلام کرد فعالیت اقتصادی آمریکا با سرعتی قوی در حال گسترش است؛ هزینه‌کرد داخلی مقاومت نشان داده، رشد بهره‌وری قوی بوده و سرمایه‌گذاری نیز در سطح بالایی قرار دارد. در همین حال، تورم همچنان بالاتر از هدف ۲ درصدی بانک مرکزی است.
این ترکیب، تصمیم‌گیری را برای سیاست‌گذاران پولی پیچیده می‌کند. از یک سو، قدرت تقاضا و پایداری سرمایه‌گذاری می‌تواند به استمرار فشارهای تورمی منجر شود؛ از سوی دیگر، افزایش بیش از اندازه نرخ بهره ممکن است هزینه تأمین مالی را بالا ببرد و بر فعالیت اقتصادی و بازار کار فشار وارد کند.
به همین دلیل، ثابت نگه داشتن نرخ بهره را نباید لزوماً نشانه تغییر جهت سیاست پولی یا پایان چرخه افزایش نرخ بهره دانست. تصمیم اکتبر نشان می‌دهد فدرال رزرو، دست‌کم در آن مقطع، ترجیح داده است پیش از اتخاذ گام بعدی، اطلاعات بیشتری درباره مسیر تورم و وضعیت اقتصاد دریافت کند. در گزارش‌های خبری درباره این نشست نیز به احتمال تداوم افزایش نرخ بهره در صورت ماندگاری فشارهای تورمی اشاره شده است. بنابراین، توقف فعلی را باید در چارچوب تصمیم‌گیری وابسته به داده‌های اقتصادی تحلیل کرد، نه به‌عنوان تعهدی برای ثابت ماندن نرخ بهره در ماه‌های آینده.
۲. بازار اوراق قرضه؛ واگرایی بازدهی‌ها چه پیامی دارد؟
واکنش بازار اوراق خزانه‌داری آمریکا به تصمیم فدرال رزرو، برخلاف برخی برداشت‌های اولیه، در طول روز یکسان نبود. بر اساس گزارش رویترز در پایان معاملات ۲۸ اکتبر، بازدهی اوراق دوساله آمریکا پس از اظهارات وارش کاهش یافت؛ درحالی‌که بازدهی اوراق ده‌ساله و سی‌ساله افزایش پیدا کرد. در یکی از گزارش‌های منتشرشده، بازدهی اوراق دوساله حدود ۳.۸ واحد پایه کاهش یافت و بازدهی اوراق ده‌ساله و سی‌ساله به‌ترتیب حدود ۵ و ۶ واحد پایه افزایش پیدا کرد. این ارقام به مقطع معاملاتی مشخصی مربوط‌اند و نباید بدون ذکر زمان، به کل جلسه معاملاتی تعمیم داده شوند.
چرا این تفاوت اهمیت دارد؟ بازدهی اوراق کوتاه‌مدت معمولاً به انتظارات مربوط به نرخ بهره فدرال رزرو حساس‌تر است؛ در مقابل، بازدهی اوراق بلندمدت علاوه بر سیاست پولی، از انتظارات تورمی بلندمدت، عرضه اوراق دولتی، وضعیت مالی دولت و صرف ریسک سررسید نیز تأثیر می‌پذیرد. در نتیجه، کاهش بازدهی کوتاه‌مدت در کنار افزایش بازدهی بلندمدت می‌تواند نشان‌دهنده تفاوت برداشت بازار از مسیر نرخ بهره در کوتاه‌مدت و ریسک‌های اقتصادی در افق بلندمدت باشد. بااین‌حال، این الگو به‌تنهایی برای اثبات وجود یک عامل مشخص، مانند نگرانی درباره کسری بودجه یا تورم آینده، کافی نیست.
۳. دلار، طلا و سهام؛ چرا نباید از یک واکنش مقطعی نتیجه قطعی گرفت؟
بازارهای ارز، طلا و سهام نیز در پی تصمیم فدرال رزرو و اظهارات رئیس آن نوسان کردند؛ اما داده‌های منتشرشده، تصویری پیچیده‌تر از روایت اولیه ارائه می‌کنند. بر اساس گزارش رویترز، شاخص دلار در یکی از گزارش‌های بازار حدود ۰.۲ درصد کاهش داشت. در بازار سهام آمریکا نیز شاخص‌های اصلی پس از نشست رشد محدودی را تجربه کردند.
در مقابل، طلا در پایان معاملات آن روز افزایش پایدار نداشت. طبق گزارش رویترز، بهای نقدی طلا در ساعت ۱۹:۱۲ به وقت گرینویچ با افت حدود ۰.۵ درصدی به ۴۰۳۹.۳۹ دلار در هر اونس رسید و قراردادهای آتی طلای تحویل دسامبر نیز با کاهش حدود ۰.۶ درصدی در سطح ۴۰۵۱.۶۰ دلار تسویه شدند. هرچند طلا در بخشی از معاملات و پس از اظهارات وارش موقتاً وارد محدوده مثبت شد، این حرکت در ادامه پایدار نماند.
این داده‌ها یک نکته مهم را روشن می‌کنند: واکنش اولیه یک دارایی به سخنان بانک مرکزی لزوماً با عملکرد آن در پایان روز یکسان نیست. کاهش نرخ بهره مورد انتظار می‌تواند از قیمت طلا حمایت کند؛ اما افزایش قیمت نفت، نگرانی‌های تورمی، بالا رفتن بازدهی اوراق بلندمدت و تغییر تقاضا برای دارایی‌های امن نیز می‌توانند اثر معکوس داشته باشند. به همین ترتیب، کاهش شاخص دلار در یک مقطع معاملاتی را نمی‌توان به‌تنهایی نشانه آغاز روند نزولی پایدار آن دانست. برای ارزیابی جهت بازار، باید بازه زمانی، قیمت پایانی و مجموعه عوامل اثرگذار بررسی شوند.
۴. احتمال افزایش نرخ بهره در دسامبر؛ انتظارات بازار همچنان وابسته به داده‌هاست
یکی از نکات مهم نشست اکتبر، باقی ماندن احتمال افزایش نرخ بهره در نشست دسامبر بود. گزارش‌های منتشرشده پس از تصمیم فدرال رزرو، احتمال افزایش ۰.۲۵ واحد درصدی نرخ بهره در دسامبر را در محدوده تقریبی ۸۰ تا ۸۵ درصد گزارش کردند. این ارقام برآوردهای بازار در زمان انتشار گزارش‌ها هستند و با تغییر قیمت قراردادهای آتی می‌توانند تغییر کنند. ازاین‌رو، درج یک رقم دقیق مانند ۸۳.۵ درصد بدون ذکر زمان ثبت و منبع محاسبه، ممکن است تصویری بیش از حد قطعی ایجاد کند.
نکته اصلی این است که بازارها توقف نرخ بهره در اکتبر را به‌منزله تضمین عدم افزایش در دسامبر تلقی نکردند. مسیر آینده همچنان به داده‌های تورم، بازار کار، رشد اقتصادی و ارزیابی اعضای کمیته از توازن ریسک‌ها وابسته است.
۵. اقتصاد جهانی و بازارهای نوظهور؛ فشار هم‌زمان دلار و جریان سرمایه
سیاست پولی آمریکا از طریق چند کانال بر اقتصادهای دیگر اثر می‌گذارد: هزینه استقراض دلاری، جریان سرمایه، نرخ ارز و قیمت‌گذاری دارایی‌های مالی. در شرایطی که بازدهی دارایی‌های دلاری جذاب باقی بماند، برخی سرمایه‌گذاران ممکن است سهم بیشتری از پرتفوی خود را به دارایی‌های آمریکا اختصاص دهند. چنین تغییری می‌تواند دسترسی اقتصادهای نوظهور به منابع مالی خارجی را دشوارتر کند؛ به‌ویژه برای کشورهایی که به استقراض خارجی وابستگی بیشتری دارند.
بر اساس گزارش مؤسسه مالی بین‌المللی (IIF)، جریان خالص سرمایه پرتفوی غیرمقیم به بازارهای نوظهور در سپتامبر ۲۰۲۶ منفی ۲۶.۳ میلیارد دلار بود؛ درحالی‌که این بازارها در اوت ۱۱.۴ میلیارد دلار ورود خالص سرمایه ثبت کرده بودند. این رقم نشان‌دهنده خروج خالص سرمایه پرتفوی در مجموع بازارهای نوظهور است و به‌تنهایی بیانگر وضعیت یکسان همه کشورها نیست. بااین‌حال، نسبت دادن این خروج سرمایه صرفاً به سیاست فدرال رزرو نیز دقیق نیست. شرایط ژئوپلیتیکی، قیمت انرژی، وضعیت اقتصاد چین، ریسک‌های داخلی کشورها و انتظارات سرمایه‌گذاران هم می‌توانند در تغییر جریان سرمایه نقش داشته باشند.
۶. پیامدهای احتمالی برای ایران؛ دلار جهانی تنها متغیر تعیین‌کننده نیست
برای اقتصاد ایران، تحولات سیاست پولی آمریکا از مسیر نرخ برابری ارزها، قیمت جهانی طلا، بازار نفت، انتظارات تورمی و جریان‌های مالی بین‌المللی اهمیت دارد. اگر سیاست پولی آمریکا در ادامه به تقویت پایدار دلار منجر شود، این تحول می‌تواند در سطح جهانی بر هزینه تأمین مالی و قیمت‌گذاری دارایی‌ها اثر بگذارد. بااین‌حال، اثر آن بر بازار ارز ایران مستقیم و قطعی نیست.
نرخ ارز در ایران علاوه بر شرایط جهانی، از متغیرهایی مانند درآمدهای ارزی، تحولات سیاسی و ژئوپلیتیکی، محدودیت‌های نقل‌وانتقال مالی، سیاست‌های ارزی داخلی و انتظارات تورمی تأثیر می‌پذیرد. بنابراین، نمی‌توان تنها با استناد به توقف یا افزایش نرخ بهره آمریکا، درباره مسیر آینده ریال یا دلار در بازار غیررسمی ایران حکم قطعی صادر کرد.
برای فعالان اقتصادی و سرمایه‌گذاران ایرانی، رویکرد مناسب‌تر آن است که چند سناریو را به‌طور هم‌زمان بررسی کنند: تداوم فشارهای تورمی در آمریکا و تقویت دلار، کاهش تدریجی فشارهای تورمی و تضعیف دلار، یا ادامه نوسانات ناشی از داده‌های اقتصادی و ریسک‌های ژئوپلیتیکی. این روش به‌جای تکیه بر یک پیش‌بینی قطعی، بر ارزیابی پیامدهای احتمالی هر سناریو و آمادگی برای تغییر شرایط متمرکز است.
۷. تغییرات نهادی فدرال رزرو؛ ارتباطات سیاست پولی در حال بازنگری است
یکی دیگر از تحولات نشست اکتبر، اعلام تغییراتی در ساختار و روند جلسات سیاست‌گذاری فدرال رزرو بود. طبق گزارش‌های منتشرشده، فدرال رزرو از کاهش تعداد جلسات سیاست‌گذاری خود از سال آینده خبر داده است. همچنین این نهاد از تشکیل پنج گروه کاری برای بررسی موضوعات مرتبط با نحوه اجرای سیاست پولی خبر داد.
این اطلاعات باید از ادعاهای گسترده‌تر درباره حذف قطعی نمودار پیش‌بینی نرخ بهره یا اختصاص تعداد مشخصی از جلسات آینده به بررسی راهبرد کلان تفکیک شوند؛ زیرا هر یک از این موارد به سند رسمی جداگانه نیاز دارد. از منظر بازار، اهمیت این تغییرات در آن است که ساختار ارتباطات و تصمیم‌گیری بانک مرکزی می‌تواند بر نحوه شکل‌گیری انتظارات اثر بگذارد. هرچه مسیر آینده نرخ بهره کمتر از طریق تعهدات صریح قابل پیش‌بینی باشد، ارزیابی مستمر داده‌های اقتصادی اهمیت بیشتری پیدا می‌کند. بااین‌حال، نمی‌توان بدون شواهد بیشتر نتیجه گرفت که فدرال رزرو به‌طور کامل از مدیریت انتظارات فاصله گرفته یا این تغییرات الزاماً به افزایش نوسانات بازار منجر خواهند شد.
جمع‌بندی ایران ریپورتس
تصمیم ۲۸ اکتبر فدرال رزرو را نمی‌توان صرفاً با برچسب «انقباضی» یا «انبساطی» توضیح داد. بانک مرکزی آمریکا نرخ بهره را در محدوده ۳.۷۵ تا ۴ درصد ثابت نگه داشت، اما هم‌زمان بر تداوم تورم بالاتر از هدف و نیاز به بررسی اطلاعات بیشتر تأکید کرد. دو عضو کمیته نیز خواهان افزایش نرخ بهره بودند؛ نشانه‌ای از آنکه درباره مسیر مناسب سیاست پولی اجماع کامل وجود نداشت.
واکنش بازارها نیز یکدست نبود. بازدهی اوراق کوتاه‌مدت پس از اظهارات وارش کاهش یافت، درحالی‌که بازدهی اوراق بلندمدت افزایش پیدا کرد. دلار اندکی تضعیف شد، سهام رشد محدودی داشتند و طلا با وجود نوسانات درون‌روزی، در پایان معاملات افت کرد. این مجموعه واکنش‌ها نشان می‌دهد بازارها تنها به تصمیم امروز بانک مرکزی واکنش نشان نمی‌دهند؛ آن‌ها هم‌زمان درباره تورم آینده، مسیر نرخ بهره، وضعیت مالی دولت و ریسک‌های اقتصادی و ژئوپلیتیکی قضاوت می‌کنند.
برای اقتصاد جهانی و به‌ویژه بازارهای نوظهور، این وضعیت ضرورت توجه به جریان سرمایه و هزینه تأمین مالی را افزایش می‌دهد. برای ایران نیز پیام اصلی، پرهیز از پیش‌بینی قطعی نرخ ارز بر پایه یک متغیر خارجی است. در شرایط عدم‌قطعیت، مزیت تحلیلی نه در پیش‌بینی قطعی یک مسیر، بلکه در تفکیک داده‌های تأییدشده از برداشت‌های تحلیلی، سناریوسازی و مدیریت ریسک است.
دکتر سیدوفا مشکوة
سردبیر ارشد اقتصادی ایران ریپورتس
منابع اصلی
۱. بیانیه رسمی کمیته بازار آزاد فدرال، ۲۸ اکتبر ۲۰۲۶
۲. صفحه رسمی نشست سیاست‌گذاری فدرال رزرو، اکتبر ۲۰۲۶
۳. گزارش مؤسسه مالی بین‌المللی (IIF) درباره جریان سرمایه بازارهای نوظهور، اکتبر ۲۰۲۶
۴. گزارش‌های رویترز درباره بازار اوراق خزانه‌داری، دلار و طلا در ۲۸ اکتبر ۲۰۲۶
یادداشت تحریریه: ارقام و ادعاهایی که منبع اولیه یا زمان ثبت دقیق آن‌ها مشخص نبود، از متن قطعی حذف یا با قید احتیاط بازنویسی شدند. این نسخه، داده‌های تأییدشده را از تفسیر اقتصادی جدا می‌کند و برای انتشار حرفه‌ای مناسب‌تر است.